QNB: The European Central Bank Sets the Stage for Additional Tightening

QNA

Doha: The European Central Bank (ECB) raised its policy interest rates once again in June, reaffirming its most aggressive tightening cycle on record in its efforts to return inflation to the target of 2 percent over the medium term, said Qatar National Bank (QNB).

Since the beginning of the cycle in July 2022, the policy rates have accumulated increases of 400 bps, taking the main refinancing operations rate to 4.00 percent, the highest since 2008, QNB said adding that although the upcoming decisions are expected to be more “balanced” and dependent on incoming data, the Governing Council has given signals that additional hikes are likely on the way, before it turns to a “wait and see” mode to assess the impact of the tightening cycle on the economy.

In its weekly commentary, QNB analyzed three key factors behind the latest ECB decision, and the signals for potential additional hikes in the upcoming meetings.

First, despite a significant reduction in headline inflation from the peak reached in October last year, core inflation remains too high and persistent. Core inflation puts aside prices related to commodities, which are driven by external global factors rather than domestic developments. The behaviour of core inflation is particularly relevant for monetary policy because it reflects the effects of previous decisions, and provides signals that interest rate hikes are having a fundamental effect on price growth.

Headline inflation reached a peak of 10.6 percent in October of 2022 and has, since then, fallen by 4.5 percentage points (p.p.) to 6.1 percent in May this year. This is a substantial improvement, but it was largely explained by the drop in energy prices, which have become more stable recently, and have more limited margin to contribute to the fall in overall price growth. Core inflation, which excludes more volatile items such as energy and food products, has only fallen by 0.4 p.p. since the peak reached in March this year. This persistence has led the ECB to revise upwards their projections for core inflation, which is now seen reaching 5.1 percent in 2023, implying an increase of half a percentage point relative to the previous forecast published in March.

Additionally, for the ECB it is not sufficient to see that inflation is coming down. The central bank has stressed that policy rates should be brought to levels that are sufficiently restrictive to ensure that inflation returns to its 2 percent medium term target in a “timely manner.” Second, tight labor markets continue to raise labor costs and generate inflation pressures. The unemployment rate continued to fall since the beginning of the year and hit 6.5 percent in April, reaching a new historical minimum. In line with these tight conditions, growth in unit labor costs reached an alarming rate of 5.8 percent in Q1-2023, significantly above the 1.2 percent pre-Pandemic average of 2015-2019. This reinforces the upward trend in labor costs, and adds more cause for concern.

Going forward, tight labor markets together with increases in minimum wages are expected to fuel wage growth, which will remain over double its historical average for most of their projection period. This implies labor costs will remain a dominant driver of core inflation, which points to an additional argument for the ECB to continue tightening interest rates.

Third, although the economy has slowed down, the ECB expects activity to strengthen, and has stressed the resilience of the economy against recent large negative shocks. The central bank expects growth in activity to pick up and remain “solid” in the second half of the year, as the impact of supply bottlenecks and energy shocks wanes, and real income recovers with wages growing faster than headline inflation. On the back of these factors, the ECB forecasts GDP will grow 0.9 percent this year before it accelerates to 1.5 percent in 2024. Given the resilience in the economy, and absent a major economic downturn in the horizon, the balance favors additional hikes in upcoming decisions.

QNB concluded that the ECB has based its last policy interest rate hike on the persistence of core inflation, ongoing labor cost pressures, and a resilient economy, while signaling that further rate hikes are likely before a pause that takes into account the lags in the effects of monetary policy.

قنا

الدوحة: أرجع مصرف قطر الوطني QNB توجه البنك المركزي الأوروبي لرفع سعر الفائدة الرسمي، إلى استمرار التضخم الأساسي، وتواصل ضغوط تكلفة العمالة، مشيرا إلى احتمال حدوث مزيد من الزيادات في أسعار الفائدة، قبل توقف مؤقت يأخذ في الاعتبار التأخر في ظهور آثار السياسة النقدية.

وأوضح مصرف قطر الوطني في تقريره الأسبوعي أن رفع المركزي الأوروبي أسعار الفائدة الرسمية مرة أخرى في يونيو الماضي، يؤكد من جديد دورة التشديد النقدي الأكثر صرامة على الإطلاق في جهوده لإعادة التضخم إلى المعدل المستهدف البالغ 2% على المدى المتوسط.

ولفت التقرير إلى تراكم الزيادات في أسعار الفائدة الرسمية بمقدار 400 نقطة أساس منذ بداية الدورة في يوليو 2022، مما رفع السعر الرئيسي لعمليات إعادة التمويل إلى 4 بالمائة، وهو أعلى معدل منذ عام 2008، على الرغم من أن التوقعات كانت تشير إلى أن القرارات القادمة ستكون أكثر “توازنا” وتعتمد على البيانات الواردة، وهو ما أعطى مجلس المحافظين إشارات على احتمال زيادات إضافية في الطريق، قبل أن يتحول إلى وضع “الانتظار والترقب” لتقييم تأثير دورة التشديد النقدي على الاقتصاد.

وبين التقرير ثلاثة عوامل رئيسية وراء قرار المركزي الأوروبي الأخير، وإمكانية زيادات إضافية محتملة في الاجتماعات القادمة، أولها أنه على الرغم من الانخفاض الكبير في معدل التضخم الكلي من الذروة التي بلغها في أكتوبر من العام الماضي، فإن التضخم الأساسي لا يزال مرتفعا للغاية، ويستثني من ذلك التضخم الأساسي للأسعار المتعلقة بالسلع، والذي تحركه عوامل عالمية خارجية، بدلا من التطورات المحلية.

ويعتبر اتجاه التضخم الأساسي وثيق الصلة بشكل خاص بالسياسة النقدية، لأنه يعكس آثار القرارات السابقة، ويقدم إشارات إلى أن رفع أسعار الفائدة له تأثير أساسي على نمو الأسعار.

وأوضح التقرير بلوغ معدل التضخم الكلي ذروته عند 10.6 بالمائة في أكتوبر 2022، وانخفض منذ ذلك الحين بمقدار 4.5 نقطة مئوية إلى 6.1 بالمائة في مايو من هذا العام.

ويعد هذا الأمر تحسنا كبيرا، تم إرجاعه إلى حد كبير إلى انخفاض أسعار الطاقة، التي أصبحت أكثر استقرارا مؤخرا، وأصبح هامش المساهمة في الانخفاض في النمو الإجمالي للأسعار من خلالها أكثر محدودية.

وانخفض التضخم الأساسي، الذي يستثني العناصر الأكثر تقلبا مثل الطاقة والمنتجات الغذائية، بمقدار 0.4 نقطة مئوية فقط منذ بلوغ الذروة في مارس من هذا العام.

وقد أدى استمرار هذا الارتفاع إلى قيام البنك المركزي الأوروبي بمراجعة توقعاته الخاصة بالتضخم الأساسي صعودا، حيث يتوقع أن يصل الآن إلى 5.1 بالمائة في عام 2023، مما يعني زيادة قدرها نصف نقطة مئوية مقارنة بالتوقعات السابقة المنشورة في مارس الماضي.

وفيما يتعلق بالعنصر الثاني الذي أورده التقرير فقد تمثل في استمرار أسواق العمل في رفع تكاليف العمالة وتوليد ضغوط تضخمية، وظل معدل البطالة ينخفض منذ بداية العام وبلغ 6.5 بالمائة في أبريل، ليصل إلى أدنى مستوى تاريخي جديد.

وتماشيا مع هذه الظروف المشددة، بلغ النمو في تكاليف وحدة العمالة معدلا ينذر بالخطر إذ وصل إلى 5.8 بالمائة في الربع الأول من عام 2023، وهو أعلى بكثير من متوسط ما قبل الجائحة بنسبة 1.2 بالمائة في الفترة بين 2015 – 2019، حيث يعزز هذا الوضع الاتجاه التصاعدي في تكاليف العمالة، ويضيف المزيد من دواعي القلق.

وتوقع التقرير أن يؤدي ضيق أسواق العمل جنبا إلى جنب مع الزيادات في الحد الأدنى للأجور إلى تأجيج نمو الأجور، والتي ستظل أكثر من ضعف متوسطها التاريخي لمعظم فترة التوقعات، وهذا يعني أن تكاليف العمالة ستظل المحرك المهيمن للتضخم الأساسي، مما يشكل حجة إضافية للبنك المركزي الأوروبي لمواصلة تشديد أسعار الفائدة.

أما العنصر الثالث الذي استند إليه المركزي الأوروبي في تحليله، فهو التوقعات بأن يشهد النشاط الاقتصادي تحسنا على الرغم من التباطؤ الذي يسجله حاليا، وشدد على مرونة الاقتصاد في مواجهة الصدمات السلبية الكبيرة الأخيرة.

ويتوقع البنك المركزي أن يظل النمو في النشاط “قويا” في النصف الثاني من العام، حيث يتلاشى تأثير اختناقات سلسلة الإمداد وصدمات الطاقة، ويتعافى الدخل الحقيقي مع نمو الأجور بشكل أسرع من التضخم الكلي.

وعلى خلفية هذه العوامل، يتوقع البنك المركزي الأوروبي أن ينمو الناتج المحلي الإجمالي بنسبة 0.9 بالمائة هذا العام، قبل أن يتسارع إلى 1.5 بالمائة في عام 2024. وبالنظر إلى مرونة الاقتصاد، وغياب احتمال انكماش اقتصادي كبير في الأفق، فإن الميزان يميل إلى تفضيل زيادات إضافية في أسعار الفائدة من خلال القرارات القادمة.